五粮液0008582122Q1业绩点评：业绩符合预期经营进入高质量上行通

事件2021年，公司实现营收662.09亿元，实现净利润233.77元，其中21Q4营收164.88亿元，同比增长+11.19%，归母净利润60.5亿元，同比增长+11.84%2022Q1公司实现营收275.48亿元，实现净利润108.23亿元点评2021顺利结束，21Q4营收保持两位数增长21Q4营收增速环比持平主要原因是去年基数较高，部分核心市场经营受到疫情影响2021年预收表现优异，这是22年的发展全年公司经营业绩，产品价格，渠道利润，产品结构和品牌价值仍实现稳定增长:五粮液产品表观出货量较低导致结构占比下降:2021年，五粮液产品和系列白酒产品收入分别同比增长11.46%和50.71%至491.12亿元和126.19亿元，其中五粮液产品收入占比同比变化—4.77个百分点2)公司对系列酒进行结构调整和叠加，加速招商，推动吨价同比上涨30.69%至8.27万元/吨，而成交量实现了15.32%的稳定增长，基地市场实现稳步增长:2021年，公司占比较大的东，西，中部市场收入同比分别变化+32.40%，—8.19%和+31.90%，分别为187.82，169.79和110.05亿元，收入占比上升经销商方面，2021年，公司经销商增加180家，达到2656家，其中系列酒经销商87家，盈利能力稳步提升，业绩预喜受益于整体结构升级，公司2021年毛利率和净利润率较去年同期分别变动1.19和0.53个百分点至75.35%和37.02%，费用方面，2021年公司费用率，销售费用率和管理费用率较上年同期分别上升—0.07，+0.09和—0.13个百分点至11.86%，9.82%和4.65%，其中网络广告费/线下费用/电视广告费分别为1.61，5.52和5.05亿元，经营性现金流较上年同期增长8.216%至267.75亿元，合同负债较上年同期变动+44.4亿元至130.59亿元2022Q1符合预期，大船又起航了公司利润增速高于收入增速，说明结构在稳步上移22Q1公司多措并举实现利润稳步增长:1)八代五粮液综合支付价格提升至969元/瓶，金额较去年同期有所增长，2)公司加大高价文化创意产品的开发，增加利润，3)在控制商品的同时，加强市场控制，稳定批量价格盈利能力稳步提升，运营现金流因疫情出现短暂下滑2022Q1公司毛利率和净利润率较上年同期分别上升1.98和1.06个百分点至78.41%和41.28%，期间费用率，销售费用率和管理费用率较上年同期分别变动—0.01，+0.29和—0.31个百分点至9.28%，7.38%和3.76%，经营性现金流为—34.01亿元，主要是22Q1国内疫情的多重反弹公司通过降低预付货款中的现金收取比例，优化订单计划管理等方式减轻经销商的资金压力，使得销售商品和提供劳务收到的现金减少，去年同期到期的银行承兑汇票金额较高，体现了公司的灵活措施合同负债较上年同期变动—13.79亿元至36.07亿元2Q2业绩有望延续高增长，量增值重回锁定全年两位数增长目标短期来看，考虑到公司依托数字体系稳定优化传统渠道体量，增加新零售/KA电商渠道体量，加大高价文创酒投放，综合支付成本增加，22Q2业绩延续高增长确定性强，中长期考虑:五粮液加强精准管理，全面提升渠道利润+优化经典五粮液配额，逐步明确核心市场+加强系列酒品牌建设，通过提价逐步实现价值回归，我们认为2022年公司在放量的同时加速价值回归，从而锁定年度两位数增长目标预测及估值公司2022—2024年收入增速分别为15.1%，14.6%，14.5%，归属于母公司的净利润增长率分别为18.1%，17.7%和17.0%，EPS分别为7.1，8.4和9.8元，PE分别是23，20，17倍考虑到公司改革红利将快速释放，目前估值划算，维持买入评级催化剂:白酒需求超预期复苏，批价持续上涨风险提示:1疫情反复影响白酒销售，2.经典五粮液价格涨幅小于预期

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